Кінець алхимії. Гроші, банки та майбутнє глобальної економіки

Кінець алхімії. Гроші, банки та майбутнє глобальної економіки

Економіка та фінанси

The End of Alchemy: Money, Banking, and the Future of the Global Economy

Зміст

Рекомендовано KMBS

Основна ідея

Гарне, погане та огидне

Дилема в’язня

Ахіллесова п’ята капіталізму

Радикальна невизначеність як норма

Ілюзія ліквідності

Повернення до незайманості

Рекомендовано KMBS

  • Книга отримала схвальний відгук The Financial Times
  • Видання рекомендує Генрі Кіссінджер, видатний американський державний діяч
  • Алан Гріспен, економіст і голова Федеральної резервної системи США протягом 18 років, вважає цю книгу обов’язковою до читання

Основна ідея

Аналізуючи стан сучасної економіки як напередодні глобальної фінансової кризи 2000-го, так і в роки після рецесії, автор дійшов висновку: бізнес-модель банківської системи нежиттєздатна за своєю суттю. Всупереч очікуванням, вона не є надійним способом створення грошей, або фінансовою алхімією, а, навпаки, є найслабшою, вибухонебезпечною ланкою ринкової економіки. Автор розмірковує, чому так сталося і як слід змінити підхід до управління фінансовою сферою.

Отримайте цей огляд на email

Гарне, погане та огидне

«Цей час був найкращим з-поміж усіх – цей час був найгіршим з-поміж усіх; це був час мудрості – це був час дурості», – так, використовуючи початковий абзац «Повісті про два міста» Чарльза Діккенса, автор характеризує останні 20 років сучасної історії. «Найкраще» – це безпрецедентне економічне зростання та стабільність, «найгірше» – друга за силою банківська криза, яка вибухнула в промислово розвинених країнах і, власне, поховала надії на стійкий добробут.

Але в чому причина кризи? У діях окремих інститутів, у відпочатку неправильних припущеннях, якими керувалися їхні очільники? У непомірній жадібності останніх? Чи у вадах самої системи? Розмірковуючи на цю тему, Мервін Кінг пише: «Після фінансової кризи 2007– 2008 років багато хто почав грати в гру «Хто винен?». Однак, звинувачуючи окремих людей, ми впадаємо в оману щодо того, що покарання кількох або навіть багатьох допоможе нам запобігти черговій кризі».

Насправді, на думку автора, причина кризи – у вадах системи, а не в некомпетентності чи жадібності політиків і банкірів (нехай деяким із них і властиві ці риси). І в загальному нерозумінні того, як функціонує світова економіка. Криза стала результатом колективної нездатності керувати взаємовідносинами між фінансами та капіталістичною системою.

Кінг виокремлює три найважливіші експерименти, націлені на вдосконалення управління грошима, валютним курсом і банківською системою. У рамках першого – з метою зниження та стабілізації інфляції було значно розширено сферу автономії центральних банків. Другий досвід був спрямований на забезпечення вільнішого руху капіталу між країнами та сприяння переходу до фіксованого валютного курсу як в Європі, так і в деяких країнах, що розвиваються, насамперед у Китаї. І, нарешті, метою третього стало усунення регулювання банківської діяльності, що, як очікувалося, мало стимулювати конкуренцію і зміцнити стабільність банківської системи. Банки отримали можливість розробляти інноваційні продукти, опановувати нові регіони, збільшуватись у масштабах.

За словами автора, найкраще суть цих дослідів розкривають їхні підсумки, які він визначає як «хороше», «гарне» та «огидне».

«Гарне». Це визначення стосується періоду великої стабільності, що тривав з 1990 по 2007 рік. Реалізація ідей незалежності центробанків і таргетування інфляції поширилася більш ніж на 30 країн. У результаті рівень інфляції значно знизився.

«Погане». Так автор називає зростання рівня заборгованості, обумовлене відходом від гнучкого валютного курсу в Європі і в низці економік, що спричинило перекіс торговельного балансу. Одні країни накопичували капітал, іншим доводилося залучати позикові кошти, щоби перекрити свій платіжний дефіцит. У результаті відсоткові ставки на світовому фондовому ринку стали знижуватися, а потім почала зростати вартість активів, особливо нерухомості. Відповідно люди почали брати більше кредитів. У період між 1986 та 2006 роками сумарний обсяг заборгованості домогосподарств збільшився у США з 70 % від суми їх сукупного доходу до 120 %, а у Великій Британії – з 90 до 140 %.

«Огидне». Таким, на думку Кінга, став результат формування вкрай нестійкої банківської системи. Дедалі вільніше тлумачення положень ухваленого 1933-го закону Гласса – Стіголла, який забороняв комерційним банкам займатися інвестиційною діяльністю, досягло кульмінації 1999-го. Прийнятий тоді закон Гремма – Ліча – Блайлі позбавив банківський сектор усіх обмежень, які на той момент ще були. Банки швидко диверсифікувалися та розширювали обсяги своєї діяльності. Також стрімко набирала обертів торгівля новими, дуже складними фінансовими продуктами. При цьому діяльність окремих гравців переплелася так щільно, що складнощі в одного миттєво породжували проблеми в усіх.

Таким чином, замість передбачуваного розподілу ризику відбулося його посилення. Фінансуючи кредитні операції, банки дедалі менше покладалися за власні кошти і дедалі більше на позикові. Леверидж – співвідношення сукупних активів чи пасивів до свого капіталу – досяг безпрецедентно високого рівня. Напередодні кризи 2008-го у багатьох комерційних банках коефіцієнт левериджу перевищив 30, а для низки інвестиційних банків цей показник становив від 40 до 50. Хоча, як зазначається в книзі, уже значення 25 є достатнім для зниження середньої вартості активів на 4 %, щоб занулити весь акціонерний капітал і позбавити банк здатності обслуговувати свій борг.

2008-го «огидне» взяло гору над «поганим», змусивши його покласти край «гарному». Вибухнула фінансова катастрофа, яка, за великим рахунком, стала підсумком провалу всіх трьох експериментів. При цьому спочатку вади, властиві цим різновидам економічного досвіду, були зовсім неочевидні. Навпаки, протягом 1990-х приборкання інфляції, яка серйозно підірвала ринкові економіки в 1970-ті, призвело до довгоочікуваної макроекономічної стабільності.

Криза стала результатом колективної нездатності керувати взаємовідносинами між фінансами та капіталістичною системою

Велика стабільність, або велика модернізація як цей період іноді називали в США, почала вважатися підтвердженням тріумфу монетарної політики. При цьому навіть якщо політики й усвідомлювали проблеми, закладені в експериментах, про які йде мова, здавалося, ніби вони були безсилі внести корективи. Незважаючи на те, що час від часу такі організації, як МВФ, і згадували про «глобальний дисбаланс», ніхто навіть не збирався стимулювати окремі країни що-небудь зробити. Ба більше, якби якась держава вирішила поплисти проти течії відсоткових ставок, які знижуються, вона власноруч створила б для себе проблеми у вигляді гальмування економічного зростання і зростання безробіття. Загалом світ повним ходом грав у гру, результатом якої могло бути тільки одне – програш для всіх.

Дилема в’язня

Автор неодноразово звертається до поняття «дилема в’язня». Вона полягає в тому, що дії, які є раціональними з точки зору окремих гравців (зраджувати один одного, а не співпрацювати), разом призводять до найгіршого для всіх них результату – максимального тюремного терміну. Аналогічна ситуація спостерігалася і напередодні кризи 2007– 2008 років у банківській сфері.

Кінець алхімії. Три глобальні експерименти, які призвели до світової кризи

«Вбачаючи в Дікові Фулді, екс-гендиректорі Lehman Brothers, або у Фредові Гудвіні, колишньому керівнику Royal Bank of Scotland, негідників, які підірвали основи нашої фінансової системи, ми створюємо карикатуру, яка, можливо, задовольнить наше бажання назвати винних, але при цьому жодним чином не допоможе зрозуміти, чому так багато людей, банків і країн ухвалювали докорінно невірні рішення», – пише Мервін Кінг.

Усі основні учасники цієї драми поводилися так, як їх стимулювала система. Поодинці вони діяли раціонально, здійснюючи кроки, які найбільшою мірою відповідали їхнім інтересам, але оскільки через різні обставини вони не могли співпрацювати один з одним, то катастрофічно погіршили свою ситуацію. Банки могли б відмовитися від кредитних операцій, пов’язаних з високим ризиком, припинити купувати деривативи і знизити значення коефіцієнта левериджу, але при цьому в короткостроковій перспективі їхній прибуток виявився б нижчим, ніж у конкурентів. Тому, навіть цілком усвідомлюючи всі ризики, було набагато безпечніше поводитися, як усі.

Дуже добре суть цієї ситуації розкрив Чарльз Прінс, колишній гендиректор Сітігруп, свого часу найбільшого банку світу. Незадовго до кризи Прінс сказав: «Поки грає музика, ми повинні танцювати – і ми все ще танцюємо».

«Хоча з позицій сьогоднішнього дня здається очевидним, що кризі можна було запобігти, здійснивши низку певних дій, на той момент ні в кого не було жодних стимулів до їх здійснення», – зазначає автор.

Втім, ситуація 2007 – 2008 років не є унікальною. Протягом ХІХ та ХХ століть банківські кризи в США та Великій Британії траплялися приблизно раз на десятиліття. Одна з перших криз, яка вибухнула у Великій Британії в 1825 році, багато в чому схожа на недавні події. Сюжет цієї історії розвивався так: швидке збільшення обсягів кредитування, бум на фондовому ринку, колапс банківської системи, занепокоєння з приводу взаємозалежності банків, відсутність дієвого регулювання, офіційне придбання держоблігацій і стрімке втручання Bank of England, який надав позики банкам у найвідчайдушнішому становищі.

Ахіллесова п’ята капіталізму

Хоча банк як інститут за часи свого існування мало змінився, автор звертає увагу на низку відмінностей, які роблять сучасну банківську систему нестійкою. Зокрема, це надмірна значущість фінансових гравців, що найвиразніше виявляється в архітектурі. Практично у будь-якому великому місті світу – у Лондоні, Нью-Йорку тощо – будинки, котрі домінують на тлі міста, належать фінансовим установам.

Проте, надмірно висока значимість такого роду структур проявляється не лише у фізичній, а й у фінансовій архітектурі. Так, 2014-го 20 найбільших банків світу, серед яких перше місце належить китайському ICBC, володіли активами сукупною вартістю $42 трлн. Розмір світового ВВП становив тоді близько 80 трлн доларів, або 40 % активів всього банківського сектора. Розмір банківської галузі США збільшився з 20 % ВВП сто років тому до 100 % зараз, а у Великій Британії – з 50 до 500 %. Сьогодні загальна сума активів банків Сполученого Королівства становить 450 % ВВП; при цьому величина активів і HSBC, і Barklays перевищує розмір ВВП.

Тоді як баланси банків набухали, досягаючи майже астрономічних значень, пропорційно збільшувалися і ризики. Втім, це хвилювало їх мало. Усі чудово усвідомлювали, що банки ставали надто великими, щоб можна було дати їм піти на дно, відправити у вільне плавання під вітрилами чи посадити керівництво до в’язниці. При цьому в деяких країнах розмір банківського сектора збільшився настільки, що стало практично неможливим закинути туди рятівне кільце. Це повною мірою виявилося в Ісландії та Ірландії, а Велика Британія та Швейцарія впритул підійшли до такої самої ситуації.

І навпаки, банківська система Канади є відносно невеликою. Нині у цій країні п’ять банків, і вона не є міжнародним фінансовим центром. На думку автора, це пояснює, чому банківський сектор Канади за свою досить довгу історію дуже рідко мав справу із кризами, а також чому він щасливо пережив останній струс.

Засобом порятунку банків завжди було неявне державне субсидування у вигляді надання кредитних коштів за нижчими ставками або прямими вливаннями. За оцінками МВФ, у 2011 році загальна сума неявного субсидування фінансових установ у промислово розвинених країнах досягла $200-300 млрд. Мартін Вулф, співредактор The Financial Times, назвав таку ситуацію механізмом наближення фінансового судного дня.

До того ж, ліквідність банківських балансів істотно знизилася. Так, менше ніж за 50 років обсяг високоліквідних активів, які мали британські банки, зменшився від значення, котре становило третину їхніх сумарних активів, до менше 2 %. А в США напередодні кризи цей показник впав до показника менше 1 %.

Як зазначає автор, останніми десятиліттями суттєво змінилася банківська культура. На його думку, причиною є відхід від традиційного кредитування та збільшення обсягів торгівлі деривативами. «Сьогодні фінансові ринки – це місце, де ошуканство і жадібність стали звичайним проявом внутрішньоцехової солідарності», – пише Кінг. Багато транзакцій зі складними фінансовими інструментами – це операції з нульовим результатом, коли розумніший трейдер заробляє на менш кмітливому.

Кінець алхімії. Варто замислитися і Варто зробити

Крім того, ця сфера, яка обіцяє великі заробітки, відволікає обдарованих людей від професій, які мають високу соціальну цінність, наприклад, від викладання. А трейдинг спричинив розмивання етичних стандартів. Банківські скандали, які вибухають час від часу, уже давно перестали когось дивувати. У світовому масштабі загальна сума штрафів, виставлених банкам у період з 2009 до 2015 року, склала близько $300 млрд.

Усе це мало сприяє зміцненню довіри до банків. Втрачена незайманість – так характеризує автор стан сучасної банківської системи, зазначаючи, що ставлення соціуму до колись престижної професії банкіра стало дуже неоднозначним. На підтвердження Кінг наводить приклад свого колеги-фінансиста, який, з’являючись у суспільстві, вважає за краще приховувати свою професію.

Радикальна невизначеність як норма

Але як зробити банківську систему надійнішою? Пошук відповіді це запитання автор пропонує розпочати з аналізу поняття «радикальна невизначеність».

У 1998-му хедж-фонд Long-Term Capital Management (LTCM), до керівництва якого входили два нобелівські лауреати з економіки, зазнав краху. Вибираючи активи, LTCM керувався складним статистичним аналізом даних приблизно за десятилітній період. Але досить було статися одній масштабній і рідкісній події – ним став дефолт у Росії – і спроби спрогнозувати прибутковість активів на основі минулих кореляцій виявилися неспроможними. Висновок: жодний складний статистичний аналіз не може бути настільки вичерпним, щоб передбачити все.

В основі сучасної макроекономіки – та сама ілюзія, що невизначеність можна подолати за допомогою математичних розрахунків. Як підкреслює автор, щоб зрозуміти справжню природу спадів і підйомів на ринках взагалі та на фінансових зокрема, слід змінити сам спосіб мислення. А для цього передусім варто розмежувати поняття «ризик» та «невизначеність».

Ризик відноситься до вже відомих подій, які можна спрогнозувати з певним ступенем ймовірності на основі минулого досвіду, наприклад, пожежа в будинку. А невизначеність стосується подій, наслідки яких неможливо описати чи навіть уявити, і ймовірність настання яких неможливо спрогнозувати. «Суттю радикальної невизначеності є те, що ми не знаємо, яким буде майбутнє, а тому немає сенсу вдавати, що це не так», – зауважує Мервін Кінг.

Зокрема, можна спробувати пояснити динаміку фондового ринку, використовуючи максимально можливу кількість змінних. Однак багато в чому рух ринку цінних паперів обумовлений несподіваними поворотами подій, а не властивими їм закономірностями. Таким чином, підкреслює автор, у результаті цінність складних теорій виявляється приблизно такою самою, як і найпростішого досвіду з киданням монети.

Так само скептично оцінює Кінг значимість поведінкових моделей, які використовуються у спробах спрогнозувати ступінь раціональності, зокрема, фінансових рішень. «Краще бути приблизно правим, ніж абсолютно неправим», – зауважує автор, завзято радячи керуватися не моделями, в основі яких лежать невірні припущення, а евристичними підходами, які, на його переконання, є найбільш дієвим способом реагування на обставини. Інакше кажучи, прийняти оптимальне рішення в умовах радикальної невизначеності можна, ґрунтуючись на простому здоровому глузді, а не на складних розрахунках. Наприклад, хоча дані про іпотечні позики вказували на те, що це актив із досить низьким ступенем ризику, саме вони під час кризи стали для банків джерелом великих збитків.

Оцінюючи достатність капіталу банку, найефективнішою може бути не складна метрика, а прості коефіцієнти, які вимірюють співвідношення капіталу та сукупних активів. За даними проведеного Bank of England дослідження, 116 глобальних банків, з яких 74 пережили кризу, а 42 ні, простіший коефіцієнт дозволив точніше передбачити фінальний підсумок.

У книзі наводиться приклад Денніса Везерстоуна, який почав працювати в банку JP. Morgan у 16-річному віці як рахівник, а 1990 го став його генеральним директором. Однією з найскладніших проблем, яку він розв’язував, було визначення того, які пропоновані банківськими трейдерами та математиками фінансові продукти, зазвичай чисельні та малозрозумілі, можна було продавати клієнтам.

Везерстоун не мав нічого, на чому можна було б ґрунтуватися, прогнозуючи ризики цих продуктів; іншими словами, вони були прикладом радикальної невизначеності. І тоді глава JP. Morgan вирішив ґрунтуватися на наступному припущенні: якщо суть нового продукту зрозуміла топ-менеджерам, які не є вузькими фахівцями у фінансовій сфері, то ймовірність, що з ним щось піде не так, істотно знижується.

Везерстоун давав розробникам три 15-хвилинні спроби пояснити йому вміст продукту. Якщо після третьої повної ясності він не мав, компанія відмовлялася від розробки. Напевно, у 2008-му чимало керівників шкодували, що свого часу не наслідували таку саму логіку.

Сьогодні фінансові ринки – це місце, де ошукування та жадібність стали звичайним проявом внутрішньоцехової солідарності

Ілюзія ліквідності

Як зазначає автор, одним із аспектів алхімії фінансових ринків є переконаність у їхній ліквідності. І це ілюзія, оскільки базові активи – і матеріальні, і які стосуються категорії «гудвілл» – за своєю суттю неліквідні. Їхня ліквідність визначається безперебійністю взаємодії двох полюсів ринку: покупців і продавців. Однак радикальна невизначеність будь-якої миті може його порушити. Іншими словами, будь-який ринок, який є високоліквідним сьогодні, завтра може бути неліквідним.

Так, під час глобальної фінансової кризи традиційно високоліквідний ринок іпотечних цінних паперів (ІЦП) стрімко втратив ліквідність. Причина: інвестори усвідомили, що вартість нерухомості може не тільки підвищуватися, а й знижуватися, а також що вони більшою мірою залежать не від вартості житла, яка є забезпеченням іпотеки, а від ситуації конкретних людей, чиї зобов’язання з іпотечних кредитів були представлені в ІЦП. Про фінансову ситуацію позичальників інвесторам фактично нічого не було відомо.

Дискусії про те, чи раціональні ринки за своєю природою чи ні, Мервін Кінг вважає абсолютно безплідними. За його словами, у ситуації радикальної невизначеності ринкові ціни визначаються не якимись об’єктивними принципами, а тим, які уявлення про ці принципи мають різні гравці. При цьому ніхто не може сказати напевно, які з припущень є вірними, а які ні.

Повернення до незайманості

«Протягом століть алхімія була основою фінансової системи, – пише Кінг. – Уряди вдавали, що паперові гроші можна будь-коли конвертувати в золото, навіть якщо його було, м’яко кажучи, недостатньо, а банки вдавали, що короткострокові депозити можна використовувати для фінансування довгострокових інвестицій, пов’язаних з високим ризиком». В обох випадках алхімія ставала уявною трансформацією ризику на надійність. І в основному це спрацьовувало, але час від часу люди усвідомлювали, що король голий. Щоразу, коли втрачалася віра в цінність грошей чи розумність банків, вибухала грошова чи банківська криза.

Але як запобігти повторенню глобальної фінансової кризи? Для цього необхідні деякі сильні стимули, здатні кардинально змінити поведінкову модель банківської системи. І тут, на думку Кінга, є лише одне дієве рішення. Воно полягає у трансформуванні ролі центробанку – перетворенні його з кредитора останньої інстанції на універсального лихваря.

Як відомо, лихвар готовий кредитувати всіх, хто може надати забезпечення, достатнє для покриття вартості позики. Щоб застосувати цей принцип до банківського сектора, автор пропонує запровадити одне просте правило, яке замінить складну систему регуляторних вимог. А саме: сумарний обсяг ліквідних активів фінансової структури має перевищувати сумарний обсяг ліквідних пасивів. На практиці це правило набуде форми обов’язкового страхування, вартість якого буде включена до розміру так званої «стрижки», яка встановлюватиметься центробанком залежно від типу наданого забезпечення.

Автор ілюструє це правило на такому прикладі. Загальна сума як активів, так і пасивів комерційного банку становить $100 млн. При цьому структура активів має такий вигляд: $10 млн – обов’язкове резервування в центробанку; $40 млн – відносно ліквідні цінні папери; $50 млн – надані бізнесам неліквідні кредити. Якщо центробанк встановить 10-відсоткову «стрижку» на ліквідні цінні папери та 50-відсоткову – на неліквідні кредити, то, можливо, вирішить надати $36 млн кредитних коштів під забезпечення першим та $26 млн – під забезпечення другим (усе це за умови, що комерційний банк надав ці активи як заставу). Таким чином, комерційний банк зможе розпоряджатися ліквідними активами на суму $71 млн (10 + 36 + 25). Відповідно, він зможе фінансувати свої операції лише в межах цієї суми.

Мервін Кінг вважає, що перехід до запропонованої ним системи може тривати від 10 до 20 років. За цей час банки, у яких сума пасивів перевищує суму активів, повинні поступово звести цю різницю нанівець. В основі такого підходу – вимога надання забезпечення центробанку до того, як вибухне криза. Тоді можна буде сформувати запаси для всієї банківської системи, включаючи резерви центробанку. Ці запаси дозволять задовольнити вимоги охоплених панікою дебіторів чи кредиторів.

Повертаючись до дискусії про те, чи слід рятувати банки, які надто великі, щоб дати їм піти на дно, Кінг зазначає, що рішення зводиться до одного простого запитання: банківська система є елементом централізовано-планової економіки чи ринкової? Визнання останнього означає, що банки не повинні створювати соціальних витрат, які суспільство змушене покривати під час кризи. Трансформування центробанку на універсального лихваря може стати шляхом поступової відмови від очікувань, що банки неодмінно будуть врятовані. Питання полягає у формуванні такої фінансово-банківської системи, за якої держава не матиме жодних причин витягувати з вирви кризи компанії, які гинуть у ній.

Кінець алхімії — П'ять основних думок

Підпишіться на новини Kyivstar Business Hub до 15 серпня і отримайте доступ до Київстар ТБПідпишіться на розсилку